主动渠道调整导致销售下滑 – 巨子生物是一家中国美妆及健康产品零售商，公布2026年上半年收入为29.2亿元人民币，按年下跌6.3%。经营利润按年下跌24.9%至10.9亿元人民币，应占溢利按年下跌20.5%至9.40亿元人民币。业绩逊于预期主要归因于一系列战略举措，包括减少对高成本KOL直播的依赖，转向自营渠道，同时增加品牌建设及新产品推出的开支。毛利率按年收缩220个基点至79.5%，反映产品组合转向毛利率较低的功能性护肤品，以及包装成本上升。为加强营销推广，公司将销售及分销开支按年增加19.7%，现占总收入43.4%。因此，经营利润率从去年同期的46.4%收窄至37.2%。期内并无宣派中期股息。

可复美受KOL直播减少拖累 – 核心品牌可复美贡献总收入80.4%，录得23.5亿元人民币，按年下跌7.7%。我们认为下跌是由于KOL直播活动减少所致，而非消费者需求转弱。相比之下，可丽金（占收入17.1%）表现相对稳定，录得4.99亿元人民币，按年大致持平。令人鼓舞的是，在「618购物节」期间，可复美在线上的商品交易总额按年增长超过25%，而可丽金的商品交易总额亦增长超过30%，凸显该等品牌在促销期间的强大吸引力。

首个医美产品将于下半年开始贡献 – 6月9日，公司正式推出其首个第三类医疗器械产品「753胶原针」，是中国首个重组I型胶原蛋白注射剂。随着另外两款注射产品于2026年1月及6月获批，医美业务板块已准备就绪，可望从2026年下半年起开始贡献可观收入。

我们的观点：2026年上半年业绩受到销售渠道阶段性重组的影响，公司有意识地减少对KOL直播的依赖，以控制相关成本及保护利润率。重要的是，基本产品需求仍然稳健，销售下跌并非由需求转弱所致。管理层继续以全年增长复苏为目标，并将重点放在创新原材料及第三类医疗器械上，作为其长期战略的一部分。该股目前对应2026财年预测市盈率为13.8倍。（邓雨欣）