25财年表现疲弱，主因中国销售欠佳 — 百威亚太为亚太市场领先的啤酒酿造商及经销商。公司在25财年面临挑战，销量按年下跌6%至7,970万百升，收入按年收缩7.7%至57.6亿美元，表现逊于行业。每百升收入按年微跌0.2%。股东应占溢利按年大跌32.6%至4.89亿美元，经调整EBITDA按年下降9.8%，利润率相应收缩113个基点。业绩反映主要市场（尤其中国）持续受压。

中国市场正经历销售渠道变革 — 销量下跌主要归因于中国业务转弱，消费情绪低迷持续影响表现。中国收入按年下跌11.3%，每百升收入下降3%。公司传统的即饮渠道（餐厅及夜店）仍面临重大压力。为应对挑战，百威正积极拓展非即饮渠道，并推出针对性营销活动，惟相关投资增加短期成本。尽管中国市场疲弱，印度收入连续三个季度录得双位数增长，市场份额持续扩大，部分抵销区域性拖累。亚太西部地区（中国、印度、越南）仍占集团收入80.4%。

战略性转向非即饮渠道 — 面对即饮消费持续受压，百威自2024年起在中国推行向非即饮渠道扩张的策略。此项转型仍在进行中，特许经营网络及零售覆盖范围持续扩大。目前，非即饮渠道约占中国销售额50%，仍低于行业平均的60%，反映增长空间庞大。值得留意的是，25财年第四季销量跌幅按季收窄至按年下跌0.7%（前三季跌幅分别为6.5%、6.2%及8.6%），显示初步回稳迹象。

股息稳健反映信心 — 尽管盈利面对逆风，公司宣派25财年每股股息5.66美仙，与24财年持平。在分析员会议上，公司重申派息比率目标为不低于盈利的25%，反映其对现金流产生能力持续具信心。

我们的观点：百威亚太自24财年第一季起，销量、收入及股东应占溢利已连续八个季度录得按年下跌。然而，公司正积极调整中国销售渠道，而印度市场在高端档次方面续见成效。尽管消费情绪仍然脆弱，25财年第四季销量按季改善，提供初步回稳迹象。展望未来，2026年世界杯预期将为行业带来提振。该股目前预测26财年市盈率为22倍，股息率5.4%。（研究部）