波司登（3998 HK，股价5.02港元，市值580亿港元）中期业绩符合预期，营收展现韧性

1H26业绩符合预期。波司登是中国最大羽绒服品牌，2026年中期营收同比增长1%至89亿元人民币，符合市场预期及公司先前指引。营收增速从1H25的18%及2H25的9%放缓至低单位数，反映女装与代工业务持续承压。但受益于毛利率提升及财务收入增长，净利润同比上升5%至12亿元，净利率达13.3%。毛利率同比微升0.1个百分点至50.0%，主要由于高毛利羽绒服业务表现稳健。公司宣派中期股息每股6.3港仙，派息比率为61%。

主品牌波司登展现韧性。羽绒服分部收入同比增长8%至66亿元，占总收入74%。其中高端品牌波司登（+8%）表现稳健，大众品牌雪中飞因去年高基数同比下跌3%。批发业务（+8%）增速超越零售业务（+6.6%），线上销售表现优于线下。期内净增88家羽绒服门店（3家直营+85家经销商经营），总门店数达3,558家。在直营门店数量保持稳定的情况下，其零售营收依然实现增长，意味着同店销售增速得到了提升。

女装与代工业务持续面临挑战。女装分部收入同比下滑19%至2.51亿元，主要由于高端女装市场竞争加剧，分部经营亏损扩大至7,200万元。代工业务因关税问题持续受拖累，收入同比下降12%至20亿元。多元化服装业务同比锐减45%。

我们观点：尽管消费情绪疲弱，公司核心业务与盈利能力保持稳定。波司登将持续聚焦主业与核心品牌，提升营运效率并强化客户体验。近日华北与西北地区气温骤降，提前来临的冷天气可望支持其营收表现。该股2026财年预测市盈率为14倍，股息率为5.5%。